파생상품은 어떻게 금융위기를 키워왔나요?
유명한 금융위기들은 이름과 규모만 다를 뿐, 똑같은 길을 따라 커졌어요. LTCM(1998)·글로벌 금융위기(2008)·아케고스(2021)·LDI(2022) 모두 "레버리지된 손실 → 강제 매도 → 시장 충격 → 다른 기관 손실 → 다시 강제 매도"의 폭포 구조예요. 이 글에서는 대표 사례를 골라 그 파급 경로를 한 단계씩 따라가 봐요.
① 시스템 위험이 뭐예요?
시스템 위험(systemic risk)은 한 줄로 "개별 기관의 손실이 시장 전체·금융시스템 전체로 전염되는 위험"이에요. 평소엔 한 회사가 망해도 시장에는 큰 영향이 없어야 하지만, 다음 세 조건이 겹치면 시스템 위험이 발생해요. (1) 고레버리지 : 자기자본 대비 익스포저가 수십~수백 배, (2) 유사 포지션 집중 : 여러 기관이 같은 방향에 베팅, (3) 강제청산 메커니즘 : 손실 발생 시 자동 매도가 작동1.
파생상품은 이 세 조건을 모두 키우는 도구예요. 레버리지를 손쉽게 만들고(작은 증거금으로 큰 노출), 유사 포지션을 만들기 쉽고(표준화된 계약·전략), 강제청산 메커니즘이 내장되어 있어요(증거금 마진콜·강제청산). 그래서 거시건전성 규제 당국이 가장 주시하는 영역이에요2.
예를 들어 어떤 헤지펀드가 명목 1,000억원 노출을 자기자본 100억원(10배 레버리지)으로 들고 있는데, 가격이 -5% 움직이면 자기자본 50%(50억) 손실이에요. 강제청산을 위해 자산을 매도해야 하고, 같은 자산을 보유한 다른 기관도 같은 시점에 매도 압력을 받으면서 가격이 추가로 떨어져요. 이 폭포가 위기의 본질이에요.
② 역사 속 사례 네 가지
롱텀 캐피털 매니지먼트(LTCM)는 마이런 숄즈·로버트 머튼(노벨 경제학상)이 참여한 헤지펀드로, 채권 차익거래에 자기자본의 25배 레버리지를 걸어 약 1,250억 달러 명목 노출을 운영했어요.
1998년 러시아 디폴트로 시장 변동성이 급등하자 4~9월 사이 자본이 47억 → 약 4억 달러로 -90% 이상 손실. 거래상대방의 마진콜 압박과 자산 강제 매도가 시장을 추가로 흔들었고, 결국 미 연준이 14개 은행을 모아 36억 달러 구제 패키지를 조직했어요3.
서브프라임 모기지를 묶은 MBS·CDO 위에 CDS(신용부도스왑)가 광범위하게 깔려 있었어요. AIG의 CDS 노출은 보고 기준에 따라 약 4,400~5,000억 달러로 추정되며, 주택 가격 하락으로 MBS 가치가 떨어지면서 AIG에 마진콜이 일제히 들어왔어요.
AIG가 마진콜에 응할 수 없게 되자 미국 정부가 1,800억 달러 구제금융 투입. 같은 시기 리먼브라더스가 파산하고, 자산 강제 매각이 전 세계 시장으로 전염됐어요. 글로벌 GDP가 -2% 이상 위축됐고, 회복에 약 5년이 걸렸어요4.
가족사무소(family office) 형태의 아케고스가 TRS(Total Return Swap)를 활용해 자기자본 약 100억 달러로 1,500억 달러 규모 미국·중국 주식 노출을 가지고 있었어요(15배 레버리지). TRS는 OTC 거래라 외부에선 잘 안 보였어요.
2021년 3월 한 종목(ViacomCBS)이 -27% 하락하면서 마진콜 발생, 여러 글로벌 은행이 동시에 강제청산에 나섰어요. 약 100억 달러 손실이 Credit Suisse·노무라·모건스탠리에 분산되며 발생, Credit Suisse는 이 사태가 결국 2023년 UBS 인수의 한 원인이 됐어요5.
영국 연금펀드들은 LDI(Liability-Driven Investment) 전략으로 금리 스왑·국채 파생을 활용해 부채 듀레이션을 매칭해 왔어요. 2022년 9월 트러스 정부의 미니예산 발표로 영국 국채(Gilt) 금리가 며칠 만에 +1.3%p 급등.
스왑 마진콜이 일제히 발생하자 연금펀드들은 마진을 채우기 위해 보유 국채를 매도, 국채 가격이 더 떨어지며 또 마진콜… 1주일 사이 영국 국채시장이 마비될 위기에 처했어요. 영란은행이 650억 파운드 한도 긴급 매입에 나서 진정시켰어요6.
2020년 4월 WTI 원유 선물이 사상 처음 마이너스 가격(−37달러/배럴)으로 마감했어요. 국내 원유 ETF·ETN을 보유한 개인투자자들이 만기 롤오버 손실과 강제청산을 한꺼번에 맞으며 일부 종목은 90% 이상 손실, 일부는 상장폐지까지 갔어요. "안전한 ETF"라고 생각해 들어왔던 개인투자자들이 가장 큰 피해를 봤어요8.